资管新规一周年回顾与评述 ——大资管竞合时代的到来

文 | 老马识途   
来源 | 领遇   

【作者简介】老马识途，LOMA寿险管理师、中国寿险管理师、企业法律顾问、高级经济师，中国保险资产管理业协会会员服务评价专家，中国管理科学研究院学术委员会特约研究员，中国管理科学学会高级会员。十多年来，荣获了上海市保险学（业）界、金融法制界、上海金融工委、上海金融系统及中国管理科学界、中国保险行业、中国保险资管行业、中国金融工会、全国金融系统各类征文奖励及改革发展创新成果奖励表彰二十多项（次）。

2018年4月28日，中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会、国家外汇管理局联合印发了《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（银发〔2018〕106号）。史称“资管新规”，正式拉开了中国影子银行统一监管、规范管理的大幕，这对于规范中国资产管理市场秩序、防范金融风险发挥了积极的作用。

“资管新规”按照产品类型统一监管标准，从募集方式和投资性质两个维度对资产管理产品进行分类，分别统一投资范围、杠杆约束、信息披露等要求。坚持产品和投资者匹配原则，加强投资者适当性管理，强化金融机构的勤勉尽责和信息披露义务。

明确资产管理业务不得承诺保本保收益，打破刚性兑付。严格非标准化债权类资产投资要求，禁止资金池，防范影子银行风险和流动性风险。分类统一负债和分级杠杆要求，消除多层嵌套，抑制通道业务。加强监管协调，强化宏观审慎管理和功能监管。

坚持防范风险与有序规范相结合，合理设置过渡期，给予金融机构资产管理业务有序整改和转型时间，确保金融市场稳定运行。

2018年7月20日，为了指导金融机构更好地贯彻执行《指导意见》，确保规范资产管理业务工作平稳过渡，为实体经济创造良好的货币金融环境，经人民银行、银保监会、证监会共同研究，央行办公厅发布《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》，放松非标投资，调整过渡期整改节奏，为经济企稳铺平了政策之路。《通知》的主要内容包括：

一是，进一步明确公募资产管理产品的投资范围；二是，进一步明晰过渡期内相关产品的估值方法；三是，进一步明确过渡期的宏观审慎政策安排。

《通知》明确公募资产管理产品除主要投资标准化债权类资产和上市交易的股票外，还可以适当投资非标准化债权类资产，但应当符合《指导意见》关于非标投资的期限匹配、限额管理、信息披露等监管规定。

过渡期内，金融机构可以适当发行一部分老产品投资一些新资产，但这些新资产应当优先满足国家重点领域和重大工程建设续建项目以及中小微企业的融资需求。同时强调，老产品的整体规模必须控制在《指导意见》发布前存量产品的整体规模之内，所投资新资产的到期日不得晚于2020年底。

2018年8月17日，银保监会信托监管部发布《关于加强规范资产管理业务过渡期内信托监管工作的通知》（信托函〔2018〕37号），要求资金信托业务严格按照《指导意见》要求予以规范。《通知》明确，按照“实质重于形式”原则，以财产权信托的名义开展资金信托业务的情况，适用于《资管新规》，同时将家族信托、公益（慈善）信托确定为不受《资管新规》规制的产品。

针对事务管理类信托（通道业务），《通知》要求要区别对待，支持信托公司开展符合监管要求的事务管理类信托，但仍需要按照银信业务通知、委托贷款办法和资管新规开展业务，禁止旨在监管套利、违法违规的通道业务。从货币政策传导机制的角度来看，对于合规通道业务的支持也有助于疏通货币政策传导机制，引导资金流向实体经济，避免社会融资规模的过快下降。

《通知》明确《资管新规》过渡期内可以发行老产品投资到期日不晚于2020年底的新资产，但老产品的整体规模应当控制在2018年4月30日的存量产品整体规模内。同时要求信托公司在规定时间内上报整改计划、风控预案，并有序进行转型整改。

2018年9月28日，中国银保监会发布《商业银行理财业务监督管理办法》（又称“理财新规”），《办法》与“资管新规”充分衔接，共同构成银行开展理财业务需要遵循的监管要求。

主要内容包括：严格区分公募和私募理财产品，加强投资者适当性管理；规范产品运作，实行净值化管理；规范资金池运作，防范“影子银行”风险；去除通道，强化穿透管理；设定限额，控制集中度风险；加强流动性风险管控，控制杠杆水平；加强理财投资合作机构管理，强化信息披露，保护投资者合法权益；实行产品集中登记，加强理财产品合规性管理等。

在过渡期安排方面，《办法》与“资管新规”保持一致，并要求银行结合自身实际情况，按照自主有序方式制定本行理财业务整改计划，经董事会审议通过并经董事长签批后，报监管部门认可。监管部门监督指导各行实施整改计划，对于提前完成整改的银行，给予适当监管激励。

过渡期结束后，对于因特殊原因难以回表的存量非标准化债权类资产，以及未到期的存量股权类资产，经报监管部门同意，商业银行可以采取适当安排妥善处理。发布实施《办法》，既是落实“资管新规”的重要举措，也有利于细化银行理财监管要求，消除市场不确定性，稳定市场预期，加快新产品研发，引导理财资金以合法、规范形式进入实体经济和金融市场；促进统一同类资管产品监管标准，更好保护投资者合法权益，逐步有序打破刚性兑付，有效防控金融风险。

2018年10月22日，证监会发布了《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法》及《证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定》(以下合称《资管细则》)，作为《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》(以下称《指导意见》)配套实施细则，自公布之日起施行。

在具体内容方面，《资管细则》与《指导意见》保持高度一致，部分监管指标较现行规定略有放宽，主要有七方面重点规则：

一是统一法律关系，明确基本原则。依法明确各类私募资管产品均依据信托法律关系设立，并在此基础上确立了“卖者尽责、买者自负”等基本原则。

二是系统界定业务形式，厘清资产类别。统一现有规则“术语体系”，系统界定业务形式、产品类型，以及标准化、非标准化资产。

三是基本统一监管标准。覆盖机构展业的资格条件、管理人职责、运作规范和内控机制要求等方面。

四是适当借鉴公募经验，健全投资运作制度体系。包括组合投资、强制托管、充分披露、独立运作等方面要求。

五是压实经营机构主体责任。专设一章，系统规定证券期货经营机构开展私募资管业务的风险管理与内部控制机制要求。

六是强化重点风险防控，补齐制度短板。重点加强流动性风险防控，以及利用关联交易向管理人或者托管人的控股股东、实际控制人输送利益的风险。

七是强化一线监管，加强监管与自律协作。健全信息报送和信息共享机制，加强派出机构一线监管，强化责任追究。

 
在过渡期安排方面，《资管细则》立足当前市场运行特点和存量资管业务情况，设置了与《指导意见》相同的过渡期，并且作了“新老划断”的柔性安排。

过渡期内，各证券期货经营机构在有序压缩存量尚不符合《资管细则》规定的产品整体规模的前提下，允许存量尚不符合《资管细则》规定的产品滚动续作，且不统一限定整改进度，允许机构结合自身情况有序规范，逐步消化，实现新旧规则的平稳、有序衔接。过渡期结束后，对于确因特殊原因难以规范的存量非标准化债权类资产，以及未到期的存量非标准化股权类资产，经证监会同意，采取适当安排妥善处理。

2018年11月26日，根据国务院办公厅《关于全面推进金融业综合统计工作的意见》精神，以及人民银行、银保监会、证监会、外汇局印发的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》要求，随着资管新规和相应的资管细则逐步落地，一行两会和外管局联合发布了《关于印发<金融机构资产管理产品统计制度>和<金融机构资产管理产品统计模板>的通知》（银发[2018]299号）。

监管部门第一次对中国影子银行的整体规模和嵌套情况进行系统、完整、高效排摸。这将为支持货币政策决策、宏观审慎管理和金融监管协调，防范和化解系统性金融风险和提升金融服务实体经济的能力和水平提供非常有力的信息支持。

资管产品统计制度和统计模板的发布旨在贯彻落实党的十九大精神，有效监测银行业、证券业、保险业金融机构资产管理产品，支持货币政策决策、宏观审慎管理和金融监管协调，为防范和化解系统性金融风险和提升金融服务实体经济的能力和水平提供信息支持。

2018年11月28日，证监会公布《证券公司大集合资产管理业务适用<关于规范金融机构资产管理业务的指导意见>操作指引》，自公布之日起施行。指引规定，连续60个工作日投资者不足200人或资产净值低于5000万元的存量大集合产品，应当在过渡期内逐步转为符合法律法规规定的私募资产管理计划，并依法履行备案等程序，或者通过与其他产品合并、终止产品合同等方式予以规范。

这是证监会继续贯彻资管新规精神对过往证券公司或其资管子公司先后设立的投资者人数不受200人限制的集合资产管理计划的进一步规范化管理，也要纳入到符合资管新规的核心监管框架之下。

2018年12月2日，中国银保监会发布《理财子公司管理办法》为“理财新规”的配套制度，与“资管新规”和“理财新规”共同构成理财子公司开展理财业务需要遵循的监管要求。《理财子公司管理办法》共六章62条，分别为总则、设立变更与终止、业务规则、风险管理、监督管理、附则。

银行理财子公司改革是落实资管新规、理财新规的具体措施，也是理财业务改革的基本要求。银保监会把理财子公司监管作为重要任务，将按照理财子公司发展的客观规律，持续完善监管框架，不断提高监管有效性，牢牢守住风险底线。

理财子公司为商业银行下设的从事理财业务的非银行金融机构。考虑到“理财新规”适用于银行尚未通过子公司开展理财业务的情形，《理财子公司管理办法》对“理财新规”部分规定进行了适当调整，使理财子公司的监管标准与其他资管机构总体保持一致。

一是在公募理财产品投资股票和销售起点方面，在前期已允许银行私募理财产品直接投资股票和公募理财产品通过公募基金间接投资股票的基础上，进一步允许理财子公司发行的公募理财产品直接投资股票；参照其他资管产品的监管规定，不在《理财子公司管理办法》中设置理财产品销售起点。

二是在销售渠道和投资者适当性管理方面，规定理财子公司理财产品可以通过银行业金融机构代销，也可以通过银保监会认可的其他机构代销，并遵守关于营业场所专区销售和录音录像、投资者风险承受能力评估、风险匹配原则、信息披露等规定。参照其他资管产品监管规定，不强制要求个人投资者首次购买理财产品进行面签。

三是在非标债权投资限额管理方面，根据理财子公司特点，仅要求非标债权类资产投资余额不得超过理财产品净资产的35%。

四是在产品分级方面，允许理财子公司发行分级理财产品，但应当遵守“资管新规”和《理财子公司管理办法》关于分级资管产品的相关规定。

五是在理财合作机构范围方面，与“资管新规”一致，规定理财子公司发行的公募理财产品所投资资管产品的发行机构、受托投资机构只能为持牌金融机构，但私募理财产品的合作机构、公募理财产品的投资顾问可以为持牌金融机构，也可以为依法合规、符合条件的私募投资基金管理人。

六是在风险管理方面，要求理财子公司计提风险准备金，遵守净资本、流动性管理等相关要求；强化风险隔离，加强关联交易管理；遵守公司治理、业务管理、交易行为、内控审计、人员管理、投资者保护等方面的具体要求。

此外，根据“资管新规”和“理财新规”，理财子公司还需遵守杠杆水平、集中度管理等方面的定性和定量监管标准。

发布实施《理财子公司管理办法》是银保监会落实“资管新规”和“理财新规”的重要举措，有利于强化银行理财业务风险隔离，优化组织管理体系，推动银行理财回归资管业务本源；培育和壮大机构投资者队伍，引导理财资金以合法、规范形式进入实体经济和金融市场；促进统一资管产品监管标准，更好保护投资者合法权益，有效防控金融风险。

表1：资管新规以及配套实施细则

在资管新规下，各类资管机构需要按照新的监管政策精神进行转型，这既有利于过渡期结束后能够快速适应新的竞争环境，也有利于提高整个资管行业的发展质量。

从公募基金看，公募基金需要直面在固定收益类资管产品与其他公募产品的竞争，巩固在权益类、另类等公募产品的优势，强化投研能力，提高产品差异化程度，加强在指数型基金、养老基金等市场需求较高的资管产品领域的发力，利用金融科技扩展销售渠道，改善客户体验和满意度。

从银行理财看，银行理财需要稳步推进原有不合规理财产品的整改，加快研发新型净值化产品，这也是各银行正在做的，而且在现金管理类、封闭式固收类产品等方面已经取得了较大成效，部分银行在2018年合规的新型理财产品发行量大增，在整个理财规模中的占比可以达到10%-20%。

除此以外银行需要加快理财子公司的建设，从人员、投研体系、信息系统、产品体系、内控管理、体制机制、与母公司协同合作、与兄弟公司合作等方面加快推进进度，争取利用好银行系资管机构在客户资源、资产获取、品牌、投资风格等方面的优势，把这些优势尽快转化为市场竞争优势。

从信托资管看，信托已按照新规的要求在销售、产品杠杆等方面进行了整改，然而在核心部分的非标估值、打破刚兑等方面并没有实质进展，尚没有发行完全符合资管新规的非标资管，而且目前信托公司新产品到期日很多都是长于资管新规过渡期，未来正式实施资管新规后，整改压力会非常大。

从长远看，信托公司需要解决自身的战略地位问题，虽然信托制度赋予了信托公司广阔的业务空间，但是未来资金信托将会直面各类资管机构的竞争，那么一个是要在资金信托强化竞争实力，另一个还要在非资金信托业务方面形成信托公司的独有市场地位。

从券商资管看，券商资管已注重提高主动管理能力，大集合也着手向公募资管转型，创新发展适合市场需求的FOF等产品，探索新规下的组合类非标债权资管业务的开发，经纪业务也开始大力向财富管理转型。

券商资管应该学习高盛等国际投行的良好经验，加强投行与资管、财富与资管业务协同，同时利用自身长期深耕资本市场的优势，具有的较高的投研能力，大力发展资管业务。

从保险资管看，保险资管目前主要还是承担了目前保险公司的资金管理责任，第三方资金并不高，所以受到的资管新规影响并不突出。然而从长期看，对标国际先进实践，保险资管最终还是要走向市场，例如保险系资管机构在全球最大资管机构前20、50大资管机构中，分别有4家、13家，而且受托资金来源上70%左右为第三方资金。

保险资管在投研、标和非标资管方面都有一定经验，未来可以探索首先聚焦保险资金或者机构资金，提升资管能力和品牌效应，形成差异化的经营发展。

总之，2018年4月以来，央行等监管部门发布的资管新规以及实施细则均具有一定的政策指导，尤其是银行理财、证券期货经营机构私募资管业务已经形成与资管衔接的相对完善的监管政策，保险资管、信托资管目前仍缺少详细的指导意见和实施细则，不过资金信托管理办法有望年内实施。

当然，总体上看，目前资管新规的监管体系仍不完善，诸如非标与标的区分、功能监管、资管产品信息系统建设等都还没有落地，这些政策不落实是会影响到资管新规的具体操作。这也意味着资管领域在政策层面依然具有一定不确定之处。

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责任编辑：陈璇