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我国股市具有价值投资的土壤吗？

2019-01-17 00:00:00 来源：领遇APP

关键字：中国股市价值投资

文 | 黄华艳
来源 | 领遇APP

【作者简介】黄华艳，北京科技大学计算数学硕士，15年资本市场投资经验，本土量化专家，财视中国特约撰稿人、家庭理财频道特邀嘉宾、红周刊特约作者、华尔街见闻专栏作家，现任北京大道兴业投资总经理，曾任职中国银河证券、嘉实财富和鲁证期货。私募基金行业里的价值投资者，践行“大道至简，兴业唯专”的价值投资理念。

有人说，“价值投资只是一些人的一厢情愿，中国股市目前不具备这样的土壤”，高毅资产董事长邱国鹭则表示，“价值投资在中国依然有土壤”。那么，中国股市到底是否具有价值投资的土壤呢？

中国股市具备价值投资的土壤

笔者几年前到过塞罕坝草原旅游，那里气候宜人，风景如画，据人民日报报道，55年时间，塞罕坝从“黄沙遮天日，飞鸟无栖树”的荒漠沙地，变为“河的源头、云的故乡、花的世界、林的海洋、鸟的乐园”，塞罕坝林场建设者几十年始终如一坚持植树造林，防风固沙，创造了生态文明奇迹，让“绿水青山”变成了“金山银山”，为人类治理荒漠化、改善生存环境提供了中国方案，是可复制和推广的。

央视《资本的力量》记录了中国资本市场波澜壮阔的历史发展进程，第一集就谈到了上港集团、海康威视和福耀玻璃等企业借助资本市场腾飞的故事。中国股市近29年的发展历史告诉我们无数家公司正经历塞罕坝林场的转变，也如《资本的力量》讲述的上市公司一样，正在带领实体企业走向时代发展的前列，为社会发展贡献了就业、经济和税收等各方面力量。

当然，在中国股市近3600家上市公司里这样的公司占比不大，值得放心长期投资的股票也不多，但还是具有价值投资的土壤的，有没有是第一位的，有多少才是其次。

A股已具备价值投资的土壤,蓝筹股估值偏低是最好的明证。2018年之前的A股市场类似1984年之前的美股市场，蓝筹股估值常态估值波动区间在20倍以上，价值投资就好比“心灵鸡汤”，只能聊以自慰。现在A股市场的估值状况则与20世纪80年代至今的美股市场极其类似，上证指数估值在10倍左右，上证50指数估值更是在8倍左右，价值投资土壤已经具备。巴菲特实现复利的奥秘在于持续的股息回报，而以银行利率为参照标准的股息率，则是建立在合理估值基础之上的。除了股息回报率，还有上市公司回购股份，上市公司主营业务收入和利润增长等将为价值投资保驾护航，建立在蓝筹指数低估值基础之上的价值投资土壤已经具备，巴菲特的经验对我们有借鉴意义。

什么是价值投资？

按照巴菲特对价值投资的定义，主要有两个方面：

第一，一只股票是否值得投资，核心判断标准是它的“内含价值”，而不是它的“账面价值”。内含价值是企业未来现金流入的折现值。帐面价值能够告诉你已经投入的，内含价值则是预计你能从中所获得的。巴菲特举例说，假设你花相同的钱供两个小孩读到大学，两个小孩的“帐面价值”——即所花的学费是一样的，但未来所获得的回报——即“内含价值”，却可能天差地别，从零到所付学费的好几倍。“所以有相同帐面价值的公司，却有截然不同的内含价值。”买股票等于购买企业，把握企业的内含价值，是巴菲特价值投资理论的基石。当企业的内含价值高于其账面价值（被市场低估）时，投资者应该买入。两者的价差越大，投资具有的“安全边际”越高。

第二，从“烟蒂”投资到“护城河”理论。对于企业价值与市场价格之间价差的投资，常被称为“烟蒂”投资。巴菲特早年投资像格雷厄姆一样，喜欢在市场上找“烟蒂”，但后来他自称1960年代后，芒格帮他扭转了投资方向：要投资于真正优秀的企业，哪怕它在市场上的价格并不符合格雷厄姆的买入标准。宁愿以“合理的价格买入好的企业”，不能以“低估的价格买入差的企业”。巴菲特好企业的标准包括：具有核心竞争力，优秀的管理层，业务数十年如一日可持续，现金流良好等。它们的共同特征是，具有高护城河和安全边际，建立起可以将竞争对手拒之门外“固若金汤的城堡”。就像可口可乐，它的生产线相当于印钞机，持续产生现金与利润，竞争对手难以撼动的规模与品牌商誉。

价值投资存在局限性？

有人说，价值投资在中国是有土壤，但也存在局限性，价值投资不适合中国国情。认为巴菲特的价值投资主张只适合美国，不适合中中国。因为A股市场环境和制度不同，暴涨暴跌，炒概念，炒重组，炒垃圾股等。还有人拿这几年A股市场上贵州茅台、招商银行等符合价值投资理念的股票，收益并不理想，来证明巴菲特的信仰在中国不适合。

对于价值投资的普适性，巴菲特也曾做出过回应。2007年巴菲特访问韩国，也有人提出“韩国股市的结构不适合进行巴菲特式价值投资，对此您有何看法”的问题，他反问说：“如果不是价值投资，难道要进行无价值投资吗？”并强调说：“没有其他的代替方案。”所以，价值投资同样适合于中国股市。成功投资需要正确的投资思想引领和指导，我们要把价值投资中国化、本土化。价值投资理论是具有普适性的，理论只能定性不能量化，否则就具有局限性。但是在执行的过程中，是需要用量化指标来落实的，这就需要知行合一。

如何培育价值投资的土壤？

塞罕坝林场的转变最根本的就在于塞罕坝人听从党的召唤，始终牢记修复生态、保护生态的历史使命；在于塞罕坝人弘扬了塞罕坝精神，始终牢记使命，扛起建设美丽中国的历史重任。

目前中国真正的价值投资者还很少，但正因为做的人少，反而存在机会，我们更应该肩负起历史使命，站在资本市场的高度，负责任的践行价值投资理念，从自我做起，让中国股市未来形成一片蓬勃发展的生机。比如在很多国家市场里行业龙头的估值会比其他企业高，而中国市场有些很优秀的企业，估值都偏低。中国股市非常年轻，处于转型期的中国经济，让股市一直在波动中成长，我们不能低估了政策对于资本市场的引领作用，周末证监会副主席的谈话很鼓舞人心，比如取消新股首日涨停板限制，将推动科创板跟注册制尽快落地等。现在的市场价格不合理，所以需要“给予多空双方充分手段，让市场充分博弈合理定价”，很多国内机构都在预测行情点位，犹豫不决不敢买入；而外资却在逐步加大投资量，国外的十大投资机构都在国内成立了私募基金，发行了私募产品，积极布局做多中国；市场最悲观的时候，外汇局传来大消息，合格境外机构投资者(QFII)总额度由1500亿美元增加至3000亿美元。机构间博弈，外资领先一筹，因为他们坚持价值投资的理念，资金都是中长期资金，国内很多机构不认可，不践行，也就错过捡便宜货的机会，因而价值投资才更显珍贵。

2019年如果手上有足够的现金，当机会来临时应该很贪婪。价值投资注定要用95%的时间来等待属于自己的收益，大概只在5%的时间来完成，因而我们要100%地保持纯真和耐心。当市场波动程度和企业估值不同时，选时和选股因子在投资执行中所占比重也不一样。可以结合巴菲特和索罗斯共同做法：注重安全、常识选股和保持专注。

除了敬畏市场，跟着政策环境的节奏外，我们更加要注重价值投资的教育，学习先进思想体系。美国教育家杜威提出素质教育以来，深刻地影响和改变了后来做投资的巴菲特、彼得林奇和费雪等。中国股市有近1.3亿股民，大部分都是50万以下的投资人，如何进行投资者教育，加强对股市的认知，就需要正确的教育思想，哲学家来指导，古今中外，兼容并蓄。总之，多读书，多思考，多实践。争取让我们的后代从8-12岁可以做财商游戏；12-18岁学习相关财务知识，搞懂投资；18-40岁做好投资，实现财务自由；40岁以后必定坚守价值投资了。

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责任编辑：小蒹

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