2020：转型时代为什么看好股票和商品？

2019年是全球资本市场极为动荡的一年，也是国内资本市场转型的重要一年。仅仅在证券类私募基金领域：数据显示，截至2019年11月底，已登记的证券类私募基金管理人为8874家，已备案私募证券投资基金4.1万只，管理规模2.45万亿元，较去年底增加了3100亿，自一季度开始企稳回升，业内人士预期2020年证券类私募基金规模有望突破历史新高；另一方面，头部私募效应加大，今年以来私募行业的头部效应越发明显，同时外资私募加速布局A股市场，包括多个顶尖国际玩家，私募之间的竞争愈加激烈。

在国家大力发展资本市场的背景下，有关部门也出台了一系列鼓励政策，包括放开外资限制、发布《证券期货经营机构管理人中管理人（MOM）产品指引》（试行）等，可以预见，2020年私募证券基金、FOF&MOM乃至整个金融市场将迎来重大发展机遇。因此，在2020年即将到来之际，预先把准市场脉络、做好资产配置布局十分重要。

在第八届HED峰会上，国泰君安期货总裁助理陈震、淳臻投资总经理刘辉、中邮永安投资总监高慧玲、弘酬投资投资总监夏育松围绕“对冲基金母基金和基金选择”这一话题，详细讨论了2020年的经济运行和市场变化，并就资产配置分享了各自的观点：

陈震：2020年市场最看好股市机会

明年中国乃至全球经济将企稳并温和回升。首先房地产行业将保持平稳；外贸方面，由于全球经济缓慢回升、中美贸易冲突有可能缓和，所以整体形势将比今年好；经济周期角度，今年3、4季度经济可能触底，库存数据也非常低，明年会有补库存过程。

至于货币政策，总体宽松但又保持定力的基调不变，类似今年，支持各类资产继续温和走好。

经过今年运行，各种资产估值基本处于中性水平，加上外部冲击减小、波动性降低，这将增加基金配置的难度。

对于2020年母基金配置，最看好股票，因为基本面企稳和PPI回升带来盈利增长，外资仍会贡献较多增量资金，有一定戴维斯双击的条件，但房地产压制经济回升幅度，货币政策保持定力抑制估值大幅提升，加上今年涨幅较大，明年股市涨幅也不会过大。

商品也比较看好，基本面企稳回升、供给侧改革后供求关系相对稳定、库存较低以及美元走软等都有利于商品走势。

相对最不看好债券，中国乃至全球经济下行风险不大、国外货币政策宽松边际降低、我国货币政策继续保持定力都决定债券看不到大的机会，尽管大跌的可能性也不大。

策略方面，个人倾向于β策略，通过大类资产配置来提升收益；α精选投顾比较难，因为各类基金数量太多，完全根据短期业绩判断未来走势并不可靠，简单根据中长期业绩选择又会集中到头部管理人，很难体现FOF基金经理价值。

大类资产中最看好股市机会，但要注意选择合适的策略。相对而言，我们最看好指数增强策略，而相对不看好中性策略。因为看好明年股市，指数可能还有10%以上的收益，加上10%左右的基差，指数增强跑赢中性策略的概率很大。对中性策略来说，其收益主要来自α策略和T0，随着规模增加和策略拥挤，T0越来越难获得高收益，至于α，前几年市场风格分化明显、持续，但在明年市场风格变化不明朗，α的不确定性也较大，因此我们对中性策略的看法比较保守。

另外，要根据市场走势灵活调整策略，如果出现持续慢牛走势，就稳定持有股票多头、指数增强等进攻性品种，如果像今年一样，前几个月快速上涨走完一年行情、之后几乎所有品种都不赚钱，那就应该在市场大幅上涨后观察市场趋势和成交量，及时调减进攻性品种，增加套利等防御型品种。
 
刘辉：选择管理人和选择策略应二者并重

从投资角度来看，明年的机会比较多。今年国内券商对市场判断比较谨慎，但外资看好我国市场并以行动体现——不断有资金流入。具体来看，这些外资都在通过较长的投资周期进行资产配置，并非是来炒一把，这意味着未来的市场还是比较乐观的。

明年机会大好，因为资产价格比较便宜，非标收益率、理财收益率会逐渐下降，这将提升权益类资产的风险偏好。商品相对而言也较好，包括CTA策略，因为库存处于低位。从投资专业性角度看，明年权益、商品、债券都有很好的投资机会，尤其是前两者，关键在于做好长期配置的准备。

此外，投资时要注意，可以有权重偏重，但一定要保证多策略。

淳臻投资的FOF有两个特点：第一是策略全覆盖，包括主观、量化和一小部分优秀的公募基金经理；第二是采用深度研究的方法论，这种方法能够较好地解决策略飘移的问题。

对于选择管理人和选择策略应该二者并重。不同的公司做法不一样，这取决于资金属性和投资周期长短，如果是一年的资金，会更偏向策略、更关注市场，如果是3年的资金，会更注重精选投顾和管理人。

在管理人选择上，淳臻投资有两个维度：投资尽调和运营尽调，方法是四个“靠谱”：公司靠谱、团队靠谱、策略靠谱、产品靠谱，其中第二、三与投资尽调相关，一、四与运营尽调相关。

公司靠谱主要针对公司治理结构，如果公司治理结构不好，就留不住人才，公司也难以持久。客观而言，目前私募行业在公司治理结构上普遍重视程度不足，个人老板较多，没有重视人才进化、团队进化的问题，这是亟待解决的。

团队靠谱取决于策略，如果是主观策略，那么必然要选择10年以上的团队；如果是量化策略，只要团队具备基本的专业素质即可。

策略靠谱，要具体策略具体分析。

产品靠谱，不能存在利益输送行为和不公平对待不同投资者的行为，否则会伤害行业。

高慧玲：新时代存在结构性和驱动性机会

在当前时间点，讨论中长期的经济走势意义不大，短期来看价格才有讨论的意义。

如今最大的变化就是，GDP、货币流动性、消费和高净值财富增长都已经从总量经济时代步入结构增长时代，总量经济的福利不复存在，但存在结构性、驱动性机会。

当前时间点看好3个主要矛盾：

首先，明年货币整体不会宽松，维持现在状况是大概率事件。这是因为当前的经济并没有市场评价的那么悲观，通胀情况也不允许立刻有货币宽松，而且2019年的房价体现了较好的刚性。

其次，从资管行业的监管周期来看，2019年处于放松周期。2015年起资管行业进入严监管时期，而在2019年，科创板加快推动以及一些新品种的上市都意味着松监管，还有今年初主席在多个场合提到的开放国内资本市场的九大措施，年内已经陆续兑现，这些都预示着放松监管的环境在2020年可能得到强化。

放松时代也带来机会。今年外资大量流入我国资本市场，33家银行理财子公司发布公告，其中7家已经开始运营，明年还会更多，而银行理财子公司存在非标投资的限制。无论是外资涌入还是银行理财子公司，都会给资本市场带来增量资金。

其三，从几种资产的估值周期来看，现在认为股票市场短期看与宏观经济、货币相关性最低，大宗商品居中，债券是与短期宏观经济联合最紧密的品种。2020年最看好的是权益类资产，这首先是因为相比去年和前年，大部分资产处于投资机遇期。其次，个人看好明年的增量，增量涌入带来的供求关系对权益类资产最有利。

商品类资产明年会出现比较明显的分化。宏观来看，地产和制造业是两大驱动，而这两者与商品密切相关。2019年地产较为坚挺，2020年地产周期向下是大概率事件，与地产相关的一些黑色产业也可能进入下行周期，但与新制造、新经济、科技轮动的产业可能会带动有色金属、贵金属上行。

对债券是不看好的，因为我们不看好明年的货币宽松，而且目前十年期国债利率基本处于5年低位，个人不看好明年利率债的表现。但持有执照期则另当别论，我们相对看好信用债的交易机会。

中邮永安是一家以FOF为主营业务的机构，我作为投研负责人，长期专注于产品设计、策略的择时与选择、挑选优秀投顾这三件事。

私募FOF机构现阶段不可能做到大而全，所以产品设计至关重要。中邮永安没有拼盘类的产品，而是主动进行产品创新。

策略选择上，原先我们是进行一级大类资产配置和择时，这是源于私募市场的发展。现在我们把权益类资产分为5个小类，以便对大类资产进行更细致的画像。

在这个过程中，个人始终坚持策略比选投顾更重要，因为投顾会不断迭代，但依靠策略能获取最大的收益。目前为止，我们没有一单多投，也没有投过债券。过去几年中邮永安的主要策略集中在量化对冲、CTA和另类策略，其中量化对冲有日内级别波动率的跟踪，还有两日、三日的跟踪，因为不同的投顾采用不同的频段信号，波动率对不同频段信号的投顾创造α十分重要。

另外就是交易量，我们会时刻跟踪所有对冲成本，用α端和对冲端一起拟合量化对冲是否存在赚钱效应。

夏育松：选择FOF管理人要进行充分调研

从宏观来看，经济正在转型，具体表现为结构调整、增速下降，后者会导致未来面临收益率预期长期向下的趋势，这对于产品配置是比较大的挑战，因为选择β的难度增加。

经济结构转型带来存量的变化，即增量时代结束，资金开始向优质资产、行业龙头以及国家政策鼓励的新兴产业上集中。在这种情况下形成核心资产、带动了核心α，而挖取α收益的难度也提升。

在当前环境下，管理人、投资人面临的风险也更多，这要求我们提高风险管理能力。

至于资产的选择，个人认为股票有不错的机会，因为边际改善带来的空间会很大。目前从横向、纵向来看，估值都处于历史低位。如果经济能够阶段性企稳，后续估值和盈利端对边际改善将起到很大的作用。

此外，如果公司的整体质量能够得到持续提升，也可能带来更多α、β的机会，有助于化解压力。

弘酬投资从事和研究FOF已超过10年，10年中尽调了1000多家私募管理人，但最终合作投资的只有100多家。对于基金筛选，我们分为四个维度：

第一，深入理解市场上的投资策略。不同的策略针对不同的资产，其风险、收益特征属性也不一样，我们会把所有私募机构进行细致划分。

第二，对所有机构进行基本梳理，首先要看对方的硬件设施是否符合我们的门槛，即其研究团队能否支撑我们这样规模的发展及运营、是否符合未来有增长潜力的储备。

第三，落实到基金经理。基金经理的经历、过往业绩、投资经验以及个人背景、从业经验，能否支撑他成长为私募管理资产的大咖。

第四，回归业绩考察，因为产品最终要有量化的结果、指标。

弘酬投资最具优势的一点是考核管理人的周期比较长，正常的跟踪周期至少半年，有时在一年以上，同时也会从多个层次、角度去考核投资标的。

对于FOF管理人，资产配置和选择管理人应该两者并重。个人认为选择管理人更难。配置决定大方向，效果需要通过更长的周期来体现，而直接的基金产品决定短期收益是否符合投资人的需求。在A股选上市公司可以获取很多公开信息，但对于私募管理人，没有太多公开信息可以获取，而且现在有8000多家私募管理机构、7万多只产品，数量远超过A股上市公司，所以要选出最优秀的私募管理人难度非常大。

 
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责任编辑：小梦