高盛资管:市场押注美联储将降息有点激进 适度减持中短期利率债

    2019-05-02 19:50:28    来源:新浪财经-自媒体综合
    关键字:中央银行 利率债 美联储

    来源:人民币交易与研究

    高盛资产管理公司固定收益策略小组的季度会议,通过一系列问答的形式,分析了目前全球经济形势以及对固定收益市场的影响。该报告认为,市场押注央行近期降息有点过于激进,建议适度减持中短期利率债。

    全球经济前景发生了什么变化:

    从2018年到2019年,全球经济明显放缓。我们认为导致经济放缓的主要原因有三个:1)去年第四季度金融状况大幅收紧,主要受美联储(Fed)政策收紧推动; 2)中国增长放缓,导致欧洲和亚洲的经济疲软; 3)尚未解决的贸易纷争,这拖累了全球贸易和商业情绪。

    在我们看来,这三个因素的演变方式使我们相信2019年剩余时间内经济增长可能会稳定在当前水平附近。美联储已经从稳定加息转变为温和政策立场,以及其他发达市场中央银行亦跟进类似的立场。中国采取了一系列政策支持措施,以遏制经济下行势头,缓解了欧洲和其他亚洲国家的外部压力。贸易背景已经从恶化演变为改善,市场现在预计未来几个月将达成美中贸易协议。

    我们认为全球经济现在已经从高于长期趋势的增长和快速收缩时期(尤其是劳动力市场),转变为接近长期趋势的增长和缓慢收缩时期。我们认为,在健康的资产负债表和强劲的劳动力市场的支持下,消费者继续推动经济增长,因此在这种环境下经济衰退的风险很低。

    通货膨胀可能会在2019年加速吗?

    我们认为2019年对通货膨胀来说将是一个平静的一年,最可能的情景是从2019年到2020年通货膨胀率只是温和上升,风险倾向于通胀走软。我们看到越来越多的迹象显示,通胀压力在多个方面都有所缓解:核心消费者价格,调查和市场化的判断依据、生产者价格、商品价格,劳动力匮乏以及货币供应和信贷的增长。在市场担忧中央银行可用的政策有限的情况下,日本和欧元区通胀预期的进一步恶化增加了通缩可能重新成为市场所担忧的风险。

    这种背景对政府债券意味着什么?

    名义上的政府债券收益率有两个关键驱动因素:近期货币政策预期和溢价(投资者持有长期债券所需的补偿)。央行政策基调转鸽派就减少了第一个驱动因素来推高收益率。与此同时,经济增长和通货膨胀的低波动性,以及被抑制的通胀预期,有助于保持期限溢价。

    我们认为,疲弱的通胀数据——更为重要的是——通胀前景趋弱,是今年美联储和欧央行(ECB)温和基调的主要动力,中央银行和市场普遍预期的通胀预测与高盛的预期趋同(图表 1)。

    展望未来,我们预计美联储和欧央行将保持其耐心,直至出现通胀压力上升。不过,我们将央行的耐心等同于政策不变,我们认为市场押注央行降息有点过于激进(图表2)。因此,我们适度减持中短期(front-end 一般指1-5年)美国利率债。相对于其他发达市场利率债,我们继续倾向于欧洲利率债 - 我们对该地区持“低通胀”观点 。

    那么其他固定收益产品呢?

    我们认为目前不是一个可以超配风险资产的“金发姑娘”(高增长低通胀,且利率较低)环境。企业信贷和新兴市场债券今年已经大幅上涨,进一步压缩利差的可能性有限。然而,在稳定增长预期和央行出手谨慎的环境下,我们认为持有适度的较高风险资产、多元化分散风险并获取高于政府债券的收益溢价还是有利可图的。

    为什么不认同市场对美联储下一步会降息的预期?

    市场上的定价并不一定反映美联储未来最有可能的举措,它反映了一系列情景以及围绕这些情景的风险平衡。

    我们认为市场反映的是美联储未来两种主要情景:其中一个是稳定情景,即美联储在2020年底之前保持利率不变或是升息一到两次。第二种是经济衰退的场景,美联储可能会迅速采取措施将利率降至接近零。这两种情景的加权平均值大致是两次降息,这已与当前市场定价相当接近。

    我们认为经济衰退的可能性不大。我们确定了近几十年美国经济衰退的三个主要原因:通货膨胀导致货币政策大幅收紧、私营部门失衡、油价大幅上涨等供应方面的冲击。

    在目前的环境下,美联储已转为温和基调,这降低了过度收紧货币导致经济活动急剧萎缩的风险。与此同时,美国私营部门似乎处于良好的财务状况,并且看起来不像那么容易出现资产价格急剧下跌。供给方面的冲击是不可预测的,但由于经济中的能源强度降低以及美国国内页岩气产量增加,目前美国经济对油价大幅波动的敏感度较低。

    根据目前典型的经济衰退驱动因素,我们认为最可能出现的情况是美国经济持续扩张并且美联储仍处于按兵不动,可能至2020年底才会再次加息(图表2)。

    对最近的美国国债收益率曲线反转怎么看?

    从历史上看,收益率曲线反转一直是经济衰退的指标。今年3月,10年期与3个月收益率之间的利差距出现短暂的反转,这是自2007年以来的首次。

    我们认为,与先前的反转相比,这次反转有效性是有争议的,因为在量化宽松(QE)及较低的通胀预期下,目前短期利率水平相对较低而且期限溢价亦较小。3个月美国国债收益率目前为2.44%。在前两次反转中,3个月收益率在2006 - 2007年反转期间明显高于5%左右水准,在2000-2001年反转期间约为6%。因此,我们认为本次收益率曲线反转所暗示的衰退信号不如之前的周期那么强大。

    欧洲和欧央行(ECB)货币政策的前景如何?

    我们认为欧洲经济增长在2018年达到顶峰,并已恢复到1%至1.5%的长期趋势增长水平。经济增长放缓的速度比市场普遍预期更快,这引发了人们对其可能出现更大衰退的担忧。我们认为增长将很快稳定下来。目前技术上陷入衰退的意大利仍是欧洲未来的最大风险,但我们认为短期风险已经下降。

    从政策角度来看,欧洲越来越像日本。尽管政策措施越来越宽松,欧洲央行仍无法实现其提高通胀的目标。除非有更大的灵活性,但这需要政治上的支持,中央银行现在看来似乎没有弹药。欧洲央行似乎已经承认了这一点,在3月份会议上其降低了经济增长和通胀预测(图表3),没有出台任何重大的新的宽松措施。

    现在的问题是,欧洲央行是否会在此周期内完全避免收紧货币政策,欧洲央行政策是否会出现“正常化”以及央行可能采取哪些额外措施来提高通胀。我们认为最可能的情况是欧洲央行继续维持现状。欧洲央行是一个条约组织,对其采取更多极端或主动措施以实现通胀任务的能力构成了重大限制。如果经济增长趋于稳定,我们认为欧洲央行将其利率政策正常化,在2020年适度加息,但风险倾向于后期加息或根本没有加息。

    全球经济增长前景面临的风险是什么?

    尽管出台一些刺激政策,但全球经济的主要风险还是中国经济继续放缓,美中之间尚未解决的贸易纷争是另一个风险。另外,欧洲容易受到新一轮政治不稳的影响,很可能源于意大利。

    我们认为,中国现在是全球增长前景中最大的波动因素。中国本身是全球增长的重要组成部分,欧洲和新兴亚洲经济体严重受到中国需求的影响。美国则有些例外。我们认为中国2018年的经济放缓有助于解释近期全球增长的许多主题,包括去年美国经济增长超过其他经济体,以及2018年下半年欧洲和新兴经济体的疲软。

    我们的基本情景是:中国经济趋于稳定,因为到目前为止采取的政策措施开始支持第二季的高频增长指标。但是,中国政策的影响是渐进性的。此外,信贷宽松 - 传统上是政策宽松的一个关键支柱 - 相对于先前的政策支持,其幅度较小,而且可能需要更长的时间来推动经济增长。我们认为市场已经反映了中国经济趋稳的预期,其风险在于增长弱于预期。

    中美之间未解决的贸易纠纷是中国的另一个风险,特别是那些对中国需求变化敏感的市场,如欧元区和开放的亚洲经济体。我们认为美国和中国有动力达成贸易协议,美国与其他大型汽车生产国之间汽车关税升级的风险有限。随着美国接近2020年总统大选,贸易风险可能会进一步减弱。然而,贸易战的风险情景基本上已经实现,并且对全球贸易活动整体以及商业信心和资本支出产生了明显的溢出效应。随着贸易紧张局势的缓解,我们预计这些溢出效应将会消退,但这可能需要一些时间。 (完)

    本文未经允许,禁止转载!

    免责声明:自媒体综合提供的内容均源自自媒体,版权归原作者所有,转载请联系原作者并获许可。文章观点仅代表作者本人,不代表新浪立场。若内容涉及投资建议,仅供参考勿作为投资依据。投资有风险,入市需谨慎。

    焦点新闻