Michael Burry眼中ETF的另一面

“指数基金的不断膨胀正在扭曲股票和债券的价格，就像十多年前购买次级抵押贷款的CDO一样。资金流动将在某个时候逆转，而一旦发生，情况将变得非常糟糕。”

——Michael Burry

这是去年9月份“大空头”Michael Burry在采访时说的一段话，他认为，大量的资金涌入指数基金和交易所交易基金等被动投资资产，这与2008年前的CDO泡沫有相似之处。而泡沫持续的时间越长，崩盘就会越严重。

Michael Burry在进入投资行业之前，是一名医生，并且是一名自闭症患者，一只眼睛为义眼。而正是因为天生不善于社交，Michael Burry对数字、数据异常敏感，2000年他成立了Scion基金，2007年就以6亿美金的规模在2007年的房地产泡沫中为投资者赚了7.5亿美金，一战成名，其经历还被拍成电影《大空头》。

如果说人们愿意听取Michael Burry的建议，是因为任何人都不会忽视名人的预测。那么，这一次全球疫情下，美股暴涨爆跌，人们将更加重视Michael Burry对于ETF的预测。

大量资金涌入ETF与CDO泡沫有何相似？

首先我们来回忆一下2008年的CDO泡沫。

起初CDO是为了分散风险，投行买进房贷公司的贷款，将CDO分为中低风险等级和高风险等级两种类型，中低风险等级的CDO卖出之后，为了分担风险，将剩下的高风险等级CDO卖给对冲基金公司，后者靠利息差赚取利润。

2001年美国房价上涨，房贷公司、各大投行、对冲基金公司都获取了丰厚的利润，也看到了CDO的商机，于是投行决定发出新产品CDS，购买方每年支付保费，如果债券发生违约则拿走全额赔偿，即将CDO中的一部分钱作为保金，这也让保险公司看到了CDO产品的商机。CDO产品在市场上被各金融机构看好，也被评级机构给予“AAA”评级，随后便真正的火爆了起来，各大金融机构纷纷买入。

但好景不长，2008年房价下跌，普通民众无法通过卖房偿还贷款，房贷公司倒闭，投行和对冲基金公司亏损，连带影响保险公司等金融机构，股市大跌，投资民众亏钱，无法偿还贷款，如此循环下去，CDO泡沫破裂，美国次贷危机爆发。

与CDO相似的是，ETF也是可以分散投资并降低投资风险的产品。

被动式投资组合通常较一般的主动式投资组合包含较多的标的数量，标的数量的增加可减少单一标的波动对整体投资组合的影响，同时借由不同标的对市场风险的不同影响，得以降低投资组合的波动，并且它还具有交易成本低廉，透明度高等优点，因此大受投资者的喜爱。

据相关数据显示，在2019年仅剩两个交易日的情况下，全球最大的ETF：SPDR标准普尔500指数ETF（NYSE:SPY）上涨了29.19%，这是1997年以来的最大年度涨幅。同年，美国上市的ETF资产规模达到4万亿美金，其中，仅2019年一年上市交易的ETF和ETN数量就达到240多只，足以表明被动投资是美股的主要投资方式之一。因此，除了看到ETF的投资利好之处外，也有人担心大量资金通过ETF、指数基金、被动投资参与到市场中，市场会不会受到“主导性”的风险，就像当年CDO泡沫一样。

这也是Michael Burry担心的一点：“通过指数化和被动投资，数千亿美金与这些股票挂钩。这听起来很多，但实际上，全球有超万亿的资金通过这种方式与股票挂钩，当资金进入全球流动性更低的股票和债券市场时，这一切都会变得更糟。”Michael Burry认为，对于被动投资资产，无论是开放式的、封闭式的又或者是ETF， 都面临着流动性风险。

ETF：流动性既是投资关键也是风险所在

ETF的流动性简单来说是指投资者可随时买入卖出。

因此在投资ETF的时候，一般会选择规模更大的ETF，因为规模大的ETF代表了市场对其的认可度更高，流动性也会更好，投资者想买入卖出，随时恭候，基金可能受到的流动性冲击较低，运作更加平稳。

Michael Burry认为在美股十年的牛市里，大量的资金通过ETF、指数基金等被动投资资产进入到股市中，相关数据显示，在不到10年的时候里，仅股票型被动基金就已膨胀至逾3万亿美元的范围。但是投资者并不知道真正的投资价值何在，因此，这些资产的持有者很有可能会盲目随大流，在认为市场良好的情况下一致卖出，这样会导致卖出方数量多于买入方数量，在此情况下，买入卖出不再是“随时恭候”，反而也会连带对股市中流动性较小的股票产生影响：可能会发生价格崩溃，最终导致股市崩溃。

从ETF流动性风险看ETF的负面影响

除了流动性风险外，ETF的优点其实也是其缺点，可以说，ETF是一把双刃剑。

第一，流动性高，无法长期持有。由于流动性高，净值变化快，容易使投资者频繁买卖，尤其是场内ETF，可以实时交易，投资者在思考过后就可以立即行动，交易门槛较低，因此容易造成投资者无法长期持有从而影响基金交易。

第二，总交易成本高。因为ETF的交易成本低廉，所以投资者不会特别在意交易次数，从而会发生交易频繁的情况，交易频繁就会导致总的交易成本增高。

第三，ETF交易对股票市场交易量的影响不确定，可能加大市场波动。具有赎回选择权的ETF的较大日交易量可能产生构成指数的基础股票的交易增加。然而，如果一些投资者运用这些股票作为跟踪总体市场运动的多样化组合的一部分，ETF交易可能减少基础股票的交易量。由于ETF一般会采用程序交易机制，即一篮子地批量买入和卖出标的指数的股票组合，因此，在我国股票市场的标的股票组合容量还较有限的情况下，ETF的推出有可能加剧我国股票市场的波动，对股票市场产生“助涨助跌”作用。

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